序言一 充分发挥资本市场引领国有企业改革和发展的作用

在我国，国有企业是国民经济的重要支柱，是市场经济微观基础的重要组成部分，在国民经济中发挥着主导作用。由此决定了，在由计划经济体制向市场经济体制转变的相当一段时间内，国有企业改革处于整个经济体制改革的中心环节，国有企业发展在社会主义现代化建设的过程中具有十分重要的份量。完善社会主义市场经济体制和建设中国特色社会主义必须不断推进国有企业改革和发展。

资本市场是现代市场经济发展中最重要的资源配置场所，也是现代市场经济发达程度的一个重要标志。作为市场化配置资源的重要机制，中国资本市场的形成和发展是中国经济逐渐从计划经济体制向市场经济体制转型过程中的重要成就之一，同时，也是重要推力之一。证券市场是资本市场的重要组成部分，作为上市公司的平台和窗口，证券市场对企业的制度创新、结构调整和持续发展具有导向和推动作用。充分发挥资本市场的引领作用，就成为推进中国国有企业改革和发展的题中应有之义。

现代资本市场具有快速且低成本筹集资金、分散投资风险、优化资源配置、约束企业行为等重要功能，由此也决定了，中国资本市场主要是证券市场从诞生之日起，就肩负着国有企业改革和发展“助推器”的历史使命，承担着促进国有企业改革和发展的特殊职能。借助资本市场的功能和作用，引领国有企业的改革和发展，也就成为我国经济体制转型的一个历史必然，成为国有企业制度创新的一个现实选择，成为我国资本市场形成和发展过程的一个基本特征。

纵观改革开放以来国有企业和资本市场的发展历程，不难看出，在相当长的一段时间内，服务于国有企业的改革和发展始终是资本市场的一项重要任务。借助和借力于资本市场的功能，引领和推动国有企业的改革和发展，其促进方式和作用效果至少体现在五个方面：

第一，促进了国有企业的资金筹集，为国有企业摆脱困境和持续发展发挥了十分重要的作用。计划经济体制下，国家对国有企业实行统收统支的政策，企业盈利上交国家财政，企业投资由财政逐级拨款给生产性企业，使得国有企业普遍没有资本积累。改革开放以后，国家实行“拨改贷”，即国家财政拨款变为银行贷款，使得不少国有企业背上了沉重的债务负担。再加上不少国有企业人浮于事，设备陈旧，产品滞后，难以适应激烈的市场竞争，致使许多国有企业入不敷出，负债累累，不少国有企业陷于支不抵债的境地，急需夯实国有企业的资本基础。钱从哪里来？成为绝大多数国有企业在走向市场过程中难以跨越的一道障碍。面对这种情况，1990年12月上海、深圳证券交易所相继建立以后的一段时期内，国家采用了“捆绑上市”的政策，即获得上市资格的国有企业要兼并或扶持一个困难的国有企业才能够发行上市。“捆绑上市”政策的实施时间虽然不长，但一批国有企业通过改制上市和增发股票，筹集了发展资金，减轻了债务负担，优化了资本结构。此后相当一段时间内，国家对国有重要骨干企业继续采取鼓励和扶持上市的政策，如根据规定，企业上市必须经过股份制改革和数年孵化期，对符合国家产业政策的国有重要骨干企业其年限可以相当灵活，同时，国家对国有重要骨干企业发行企业债券也给予了相应支持。国家通过资本市场实施的这些政策，改变了国有企业融资只有银行贷款唯一渠道的状况，拓展了国有企业融资的渠道，对不少国有企业筹集资金、摆脱困境、持续发展起到了重要的历史性作用。回头来看，上世纪九十年代初实行的国有企业“捆绑上市”政策，导致了一些原本不符合上市标准的企业得以上市，为后来资本市场的发展增加了一定的障碍。但应该看到，在当时的历史条件下，帮助国有企业脱困是经济发展所面临的主要矛盾和矛盾主要方面，因此应当辩证地看待当时一些特殊政策给资本市场带来的后续影响，更不能因此否定资本市场给国有企业改革作出重大贡献的必要性、急迫性和重要性。

第二，促进了国有企业的股份制改革，为国有企业的产权多元化和资产证券化发挥了十分重要的作用。股份制是社会化大生产和市场经济发展到一定阶段的必然产物，是企业赢得市场竞争优势的一种有效组织形式和运营方式，也是公有制的主要实现形式。国内外国有企业改革和发展的实践说明，市场经济条件下，竞争性领域的国有企业要求得生存发展，要赢得市场优势，必须转变资本组织形式，走产权多元化和资产证券化的道路，尽可能成为公众公司。1997年9月召开的党的十五大总结我国国有企业改革和发展的经验教训，首次提出股份制是现代企业的一种资本形式，要积极推进股份制改革。2003年11月召开的党的十六届三中全会明确提出“使股份制成为公有制的主要实现形式”。推进国有企业的股份制改革，使具备条件的国有企业通过改制上市成为上市公众公司，必须借助于资本市场这一重要平台和途径。截止2012年10月，境内A股上市公司达2461家，其中属于国有和国有控股的上市公司有993家。可以说，离开资本市场，国有企业的股份制改革特别是改制上市是不可能实现的。2003年3月国务院国资委组建以来，总结国有企业推进现代企业制度建设的经验教训，顺应现代资本市场发展对上市企业提出的要求，逐步提出了“整体上市”的思想，时至今日，整体上市已经成为国有大型企业股份制改革的主要政策取向。截止2012年10月，国务院国资委履行出资人职责的中央企业实现整体上市或主营业务整体上市的已达43家，这标志着我国大型国有企业的股份制改革已进入到一个新的阶段，大型国有企业的产权多元化和资产证券化已达到一个新的水平。应该说，离开资本市场的培育和发展，整体上市的理念和政策无法成为现实。

第三，促进了国有企业公司治理的建设，为国有企业建立现代企业制度发挥了十分重要的推动和促进作用。国有企业要适应计划经济体制向市场经济体制的转变，关键是要构建起与市场经济体制相适应的管理体制和经营机制，核心是要构建与现代企业制度相配套的治理结构。借鉴发达市场经济国家国有企业改革和发展的成功经验，1993年11月召开的党的十四届三中全会第一次把建立现代企业制度明确为我国国有企业改革的方向，并将“产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学”界定为现代企业制度的基本特征。借助现代资本市场具有的规范企业制度和约束企业行为的功能，迫使已经改制上市的国有控股企业完善现代企业制度，改善公司治理结构，即通过“倒逼机制”推进国有企业建立现代企业制度，就自然成为国有企业改革的一个思路和选择。考虑到境外证券市场在完善公司治理结构方面往往更为有效，同时，也考虑到A股市场的承受能力，在一段时间内不少大型国有企业上市选择了先H股后A股的路径，即先到境外特别是香港上市再择机在内地上市。随着A股市场的发展和规模的扩大，同时，也是适应国内各界的呼声，目前大型国有企业改制上市基本都选择了在国内资本市场发行A股，部分企业在A股上市后再选择到境外发行上市的办法。不管采用什么样的上市路径，国有控股上市公司通过改制上市建立了股东会、董事会监事会、经理层的框架结构，治理结构逐步完善，信息披露得到改进，内外制衡得到提升。据南开大学公司治理研究中心的分析，总体上，近年来上市公司治理水平逐步提升。可以说，是资本市场使国有企业获得了与市场经济体制相适应的资本组织形式，是资本市场推动国有企业突破“体制藩篱”迈出了重大步伐，是资本市场让国有企业能真正建立起现代企业制度。

第四，促进了国有企业的市场化资产重组，为国有企业布局和结构的优化发挥了十分重要的作用。从战略上调整国有经济布局和结构，是提高国有经济素质和效益，增强国有经济影响力和控制力的一项根本性措施。市场化并购重组是优化国有经济布局和结构的重要方式，也是国有企业做大做强做优、增强活力和竞争力的必由之路。资本市场使得上市企业的资产通过证券化得以顺畅流转，布局和结构得以优化。借助资本市场的资源优化配置功能，国有企业的市场化资产重组取得显著进展：一方面，通过资本市场促进了优胜劣汰，一批丧失市场竞争力、资不抵债的国有企业退出了市场，一批适应市场竞争要求的国有企业脱颖而出，成为所在行业领域和行业的佼佼者和“领头羊”；另一方面，通过资本市场加快了并购重组，按照“有进有退”、“有所为、有所不为”的原则，国有经济越来越向关系国家安全和国计民生的领域和行业集中，同时，相当一部分国有企业通过纵向并购或横向并购迅速壮大，成为世界500强俱乐部新的成员，也带动了中国国有企业在世界舞台上的集体崛起。资本市场的出现还为国有企业与国际资本更加便利、更加有效的对接提供了重要交易和交流的平台，拓展了吸引国际资本的渠道，改变了主要依赖外商直接投资和合资的模式。通过资本市场，国有控股上市公司吸引到国际战略投资者和国际财务投资者，促进了国有资本与世界经济的融合。

第五，促进了国有资本的价格发现和价值重估，为国有资产的公平和公正交易发挥了十分重要的作用。客观、准确的评估企业资本的价格和价值，不仅有利于投机人作出正确决策，而且有利于“用手投票”机制作用的充分发挥，使企业家的经营行为得到更好的约束，使出资人可以根据资本价格的涨落选择企业家。在资本市场出现之前，企业的估值通常基于企业的净资产，资本市场的出现使企业资产的定价机制发生根本性变化，企业的价值主要由市场对企业未来盈利能力的预期而非净资产决定，未来盈利能力越强，预期产生的现金流越大，企业的价值就越高，由此确定的企业价值往往数倍甚至数十倍于企业的净资产。资本市场的发展使得我国大量国有企业的资产价格得以发现，价值得以重估，许多国有控股上市公司的市场价值远远高于原先评估体系下的价值，促进了国有资产的保值增值。资本市场的出现和发展还提高了国有企业资产转让的透明度。在缺少资本市场的情况下，国有企业股权的转让和国有资产的流转没有公开有效的交易平台，交易的过程不够透明，交易的竞价主体较少，个别交易只有一两家机构进行报价，资本市场的发展为投资者广泛参与竞价提供了平台，使得各方参与者尤其是机构投资者在不断博弈中形成相对公允的资产价格。证券主场与产权市场共同构成了我国国有企业股权转让和国有资产流转的主要交易平台，使得国有资产流转更多地在“阳光下操作”，进行公平、公正的交易，减少了“寻租现象”。

综上所述，中国资本市场在国有企业的改革和发展历程中承担了特殊使命，发挥和起到了引领作用，这是由中国的国情决定的，是由中国的发展阶段决定的，也是由资本市场的内在功能决定的。同时，我国国有企业改革的不断深化，国有企业发展的不断推进，都得益于资本市场的支持和引导，可以说，资本市场的建立和完善，对于推动国有企业的改革和发展功不可没。

当然，随着中国市场经济体制的不断完善，随着国有企业市场竞争能力的不断增强，特别是随着国有重要骨干企业大多已改制上市，资本市场服务国有企业改革和发展的压力已越来越小，引领国有企业改革和发展的色彩已越来越淡，资本市场特别是证券市场已经更加和更多面向各种所有制的上市公司。近年来，中小板、创业板市场得到快速发展，2004年以来，已有701家和355家企业分别在中小板和创业板上市，累计筹集资金8906亿元，这其中绝大多数是非国有控股上市公司。但也要看到，国有大型企业公司制股份制改革特别是建立现代企业制度的任务还很艰巨，国有企业发展的任务也很繁重，这些都需要资本市场继续发挥推动作用。同时，当前及今后一个时期，我国资本市场必须更多更好地服务于实体经济，这关系到我国经济能否持续健康发展。在十二五期间甚至更长的一段历史时间内，国有企业特别是中央企业在我国实体经济中仍将具有举足轻重的作用，因此，资本市场客观上还必须继续引领国有企业的改革和发展。

中山公用事业集团股份有限公司（简称中山公用，代码sz000685）是广东省中山市的市属国有控股企业，其产业捆绑集团化运作模式和利用金融证券平台实施资本运营曾经引起市场的关注。十多年前，中山公用提出的“以产业经营为基础，以资本运营为导向，实现二者的良性互动发展”的战略方针颇具前瞻性，也很好地把握了公用事业产业的性质。“买壳上市”、股权分置改革、“整体上市”等一系列资本运营的重大举措为国有企业与资本市场的联动标识了很好的注脚，创下了国有企业在市场经济中成功实施资本运营的范例，是非常值得研究和“解剖”的鲜活个案。邵念荣同志作为中山公用现任的高管人员，同时担任中山大学的硕士生导师，亲历了中山公用借助资本市场推进改革和发展的许多事件，作为一个有益的尝试，作为一个深刻的总结，他在工作之余撰写了《壳变》一书，为国有企业的资本运营提供了一个完整的案例，书中的理性思辨和建设性的意见和建议，对国有企业的改革和发展应当具有现实的参考价值。

借助资本市场的作用推动国有企业的改革和发展，同时实现国有企业改革与资本市场发展的良性互动，这既是一个理论问题，也是一个实践问题。如何在这个问题上有所突破，对现实更有指导意义，还有许多需要进一步探索的问题。期待有更多的理论工作者和实践操盘手共同努力，共同谱写国有企业借助资本市场和通过资本运营成功发展的华章，为打造适应市场经济要求、具有国际竞争力的国有企业添砖献瓦。

季晓南

2012年12月18日于北京

季晓南：经济学博士、教授、博士生导师，国有重点大型企业监事会主席（副部长级）。曾任国家人事部政策法规司副司长，国家经贸委政策法规司司长，国务院国资委研究室主任。