2.4　房地产开发资金来源

地产开发投资资金增长分为三个阶段：第一阶段是2009—2013年的低基数增长期；第二阶段是2014—2015年的平台期；第三阶段是2016—2019年的高基数增长期。2019年全年房地产开发资金来源总额17.86万亿元，是2009年5.78万亿元的近三倍。

金融危机后的十年地产调控政策几乎从未缺席，而地产三大周期内房地产开发资金来源总量和增速也存在一定的差异。第一轮地产周期，房地产开发资金低基数增长期的核心逻辑，是次贷危机后中国出台四万亿元经济刺激计划对地产、基建的拉动，以及2013年增加商品房供给政策导向的影响。第二轮地产周期，2013年商业银行同业监管加强以及调控政策再度收紧，叠加全球经济下行、通货紧缩压力增大，对房地产开发资金供给产生一定影响。第三轮地产周期的特征是高基数增长，供给侧结构性改革政策的出台，增加土地供给的政策导向，以及2018—2019年由于中美贸易摩擦导致稳增长刺激政策再度出台，房地产开发资金维持了四年高基数增长。

金融危机后十年的三轮地产周期内，房地产开发资金来源结构不断变化（图2-19：房地产开发资金来源占比），非银金融机构和影子银行占比超过商业银行表内业务占比。信贷在房地产开发资金来源中占比逐渐下降，个人按揭贷款则呈上升趋势，自筹资金占比通常在30%～40%左右，定金及预付款占比近五年呈逐年上升趋势。总体看来，房地产开发资金来源中，非银金融机构和影子银行占比超过商业银行表内业务占比。银行表内信贷，主要包括商业银行对房地产开发企业贷款和居民部门个人住房按揭贷款，在开发资金来源中占比总计30%左右。表外信贷和资本市场融资，包括房地产企业信用债、股权融资、非标融资等，主要体现在自筹资金和定金及预收款项下，在房地产开发资金来源中占比预计达到50%左右。

图2-19　房地产开发资金来源占比

数据来源：Wind、国家统计局

国内贷款在房地产开发资金来源中占比逐步下降。根据统计局数据，2019年的房地产开发资金来源的国内贷款新增2.5万亿元，在全部房地产开发资金来源中占比14%，较2009年的20%左右明显下降。这一趋势是同金融危机后国内金融创新和影子银行的发展相一致的。

居民个人按揭贷款占比总体呈上升趋势，近年略有下滑。统计局数据显示，2019年居民部门个人按揭贷款新增2.7万亿元，超过当年地产企业新增银行信贷总额，在房地产开发资金来源中占比15%左右，较2011年的低谷上升5～6个百分点，较2016年17%的峰值降1～2个百分点。

自筹资金占比30%～40%，2015—2018年增速回升（图2-20：房地产开发资金来源增速）。自筹资金主要由地产企业自有资金、股权融资、债权融资以及资产证券化等组成，非标等债权融资方式也有部分体现在自筹资金项下。自筹资金在房地产开发资金来源中占比通常为30%～40%，2014年峰值达到41.3%。2015—2018年自筹资金增速明显回升，受益于实体经济融资成本和无风险收益率的下降，地产企业信用债发行和资产证券化的发展，是地产企业自筹资金增速回升的主要贡献因素。2019年，地产企业自筹资金新增总计5.8万亿元，增速略有回落，但是在房地产开发资金来源中占比仍然达到30%以上。

图2-20　房地产开发资金来源增速

数据来源：Wind、国家统计局

定金及预收款在房地产开发资金来源中占比自2014年以来逐年上升，2019年占比达到34.4%的峰值。从定义上看，定金及预收款，指房地产开发企业预收的购买者用于买房的定金及预收款。定金是为了使签订合同的甲乙双方履行经济合同，根据有关规定由购房单位在报告期交纳的押金。预收款是甲乙双方签订购销房屋合同后，由于经营活动的需要，在报告期由购房单位提前交付的购房款（包括预收购房款中的外汇）。从资金来源结构上看，非银金融机构对房地产企业的融资，主要包括信托贷款、非标融资等，大多体现在该项目下。定金及预收款在地产资金来源中占比提升，是影子银行表外业务扩张的结果。